内外部环境发生变化。

    尽管社会资金的流动性比较强，但银行信贷资金比较紧的情况下，行业整个生态发生了根本性改变。

    未来商业地产的商业模式与整个行业将面临怎样的机遇与挑战？在“第五届亚太商业地产国际峰会”上，众多专家对产业链进行深入剖析，挖掘最前沿热点话题，共同探讨亚太地区商业地产的未来趋势及运营模式。

　　中国商业地产是头大象
　　——Huhan Capital执行董事、前摩根斯坦利董事总经理 Kenneth Rhee

　　盲人摸象的故事大家都比较了解。这些盲人以前从来没有见过大象，有的人在摸大象尾巴，有人摸到大象的腿。最聪明的人则坐在大象身上，告诉他们真正的大象是什么样子。这个故事说明不同的人有不同的观点，是基于他们自己的经验。

　　现在，中国就好像这头大象。对于国际的房地产基金而言，这个大象太大了。有越来越多的外商投资来到中国，想要建设这个大象。尽管不同的人对中国有不同的观点，但大家都有一个共识，中国可以提供非常多的机会，尤其在房地产方面。

　　我们来看这头大象如何变得越来越大。2000年中国GDP全球排名第五，在德国之后，2010年升到第三，十年间GDP增长非常快。中国的中产阶级增长也很迅速，今后十年增长将会更加迅速。

　　越来越多的开发商会关注二三线城市的写字楼等建设和投资。之前，海外投资商投资中国的商业地产，喜欢在一线城市，如北京、上海，很少在二三线城市投资。

　　实际上，若按中国城市人均商业空间来看，中国的商业、物业是比较有限的。对于零售物业来说，中国人均是0.9平方米/人，韩国是1.3平方米/人，香港1.5平方米/人，美国则是3.9平方米/人。中国商业地产占总房地产存量为8%，市值占到17%。而商业地产在日本占30%，市值占到54%。

　　事实上，写字楼市场在北京、上海依然非常强劲，比如陆家嘴出租率在95%以上。全球金融危机经济下滑之后，租金却没有很大下降，租金价格还在飞速增长。大家可能低估了当地一些企业对于写字楼的需求，过去写字楼主要租户是海外公司，而现在有很多新的租户，他们都是本地公司，并且这个趋势还会继续增长。

　　一些优质的商业地产还是比较短缺的，A级写字楼，北京超过14%，上海超过30%，但上海大部分的楼宇都是5年前建造的。

　　一般外商投资者倾向于在黄金地段进行。一些成功的例子，比如外商投资新天地写字楼、中信广场，还有陆家嘴21世纪广场等。

　　零售市场怎么样呢？零售资产对于外商投资者来说有很大的挑战。通常因为商业地产比较容易管理，容易控制，只需请一些地产中介帮忙来管理。但是零售资产没办法这么做，需要每天关注，而且零售地产下降的风险会更大些。很多外商投资者对于零售市场的投资可能会更少些。

　　外商投资者面对的诸多挑战是本地投资者所没有的。尤其是面对金融投资者，他们要看开发的能力，因为他们会倾向于购买现有的一些地产，而这个存量是比较有限的，比如上海、北京这样的城市，很多热钱都在追逐这样一些地产。

　　回到开头，并不是真说外商投资者是盲人。他们很多人对中国非常了解，他们在中国生活了很多年，了解这个大象不同的部分，只是他们在某种程度上是盲的。

　　融资决定胜负
　　——复地共赢资本董事长 王哲

　　地产过去经历十年的高速增长，住宅业赚得钱是最多的。但接下来，因为住宅业受到中央政策的调控，大家看到，可能商业地产的机会来了。

　　商业地产在过去十年也有它的一个独特特征——重资本。住宅通过预售变成相对而言资本投入不高的行业。目前，由于住宅销售速度趋缓，住宅投资开始变成越来越重的资产，而商业地产，通过各种融资手段的创新，有可能比过去要轻。收益率上，在今年这个点，住宅收益率在下降，商业收益率在上升。

　　作为开发商来说，未来资金的运作如何突破，这是目前最重要的，也是未来十年谁能赢的关键。

　　用一些数据来阐述，为什么未来的房地产融资是决定胜负的关键。

　　从数据可以看到，全国房地产开发资金来源在一季度下降比较大。主要原因是销售，定金和预售款下滑较多，按揭贷款也有下滑，外资减少。所以，整个行业资金的来源是收缩的。

　　事实上，贷款是越依赖它越懒。整个房地产行业在国内银行贷款余额越滚越大，而现在贷款的口子收得很紧。尽管银行贷款肯定要放松，因为存款准备金率在下降，但主要是定向放松，这是政策决定的。接下来会对农业贷款，对中小型企业贷款定向放松，而不是一个泛泛放松规模，所以不要对此抱太大期望。

　　在基金融资方面，当然也有一些限制。备案制推出；外汇管制，有时紧有时松，有些地方紧有些地方松，也不具备大规模推广。

　　国内现在房地产企业限制上市，香港还可以上，今年还会上三个，但是P/E很低，为了换得上市地位，可能拿到10亿元的资金就算了，不可能大规模融到40、50亿元。

　　整个形势还是很严峻的。怎么突破？很多境外上市公司发债，成本从4.8%~14%都有，要看企业的等级。因为这个钱是可以做股本的，可以做土地投资，开发商觉得发债成本还不错。但如果企业等级不高，成本则可能达到10%，且这个10%是从境外获得的，对境内的业务拓展还隔了一个海关，资金要进来，本身是很难的，且审批上也很困难，通道很窄，所以若加上转换成本，总体上很高。

　　在境内的公司，因为没有境外平台，往往主要以信托为主。此外，几乎所有的开发商都涌向了基金。因为基金是一个股权融资，可以用来投资土地，从根本上解决了房地产商资金要扩张又没钱的局面。

　　几种模式各有优缺点。首先，信托增加了负债，融资综合成本也在17%以上，同时，还有其他限制，如四证齐全。另外，还有相应的监管，通常，信托公司参与度很深，要进入董事会，拥有一票否决权。

　　我们最近正在研究并推出，突破信托+基金的模式。信托本身对房地产有7千亿元的投入存量，份额已经投进来，不会轻易放弃这个市场抽身而走。但碰到的问题怎么解决呢？就是要与基金进行结合，转换为以基金为核心的一个主体，将自己变成一个通道。

　　比如，对于收租的物业，通过该模式设计一个基金，下面保底上面封顶的浮动，心理上愿意付15%，做成8%~20%之间的浮动，将来物业升值可以拿到20%，投资者可以去赌。但反过来最低支付一个银行贷款利息。通过这样的结构产品，让投资者得到一个浮动的收益，无论未来房屋价值升值或贬值。

　　第二个是高风险的杠杆翘动模式。优先劣后，优先是作为一个固定的收益，依赖于劣后的股权，劣后借优先做了股权投入。劣后这个层次的投资者如果看好，那么他来翘动杠杆，承担百分之百的股权浮动收益。这也可以应用到商业地产上。